Os traders estão preocupados com o maior e mais importante mercado de títulos do governo do mundo, já que o Federal Reserve acelera o ritmo em que remove um de seus principais suportes à pandemia.
Quando a economia global caiu em março de 2020 e os mercados entraram em queda livre, o mercado do Tesouro dos EUA – a base de US$ 25 trilhões do sistema financeiro global – quebrou. Os vendedores lutavam para encontrar compradores e os preços subiam e desciam. O Fed interveio, dedicando trilhões de dólares para estabilizar o mercado.
A importância do mercado do Tesouro é difícil de exagerar. É a principal fonte de financiamento do governo dos EUA e sustenta os custos de empréstimos em todo o mundo, para uma enorme variedade de ativos. Se você tem uma hipoteca, a taxa de juros que você recebeu provavelmente foi precificada em relação aos títulos do Tesouro. O mesmo vale para cartões de crédito, empréstimos comerciais e praticamente qualquer coisa com uma taxa de juros associada. O bom funcionamento deste mercado é primordial.
É por isso que mesmo pequenas oscilações neste mercado podem gerar grandes preocupações. Na pior das hipóteses, um colapso nas negociações do Tesouro poderia fazer com que o valor do dólar, ações e outros títulos caíssem. As economias que tomam muito dinheiro emprestado em dólares e mantêm títulos do Tesouro em suas reservas oscilam. Crucialmente, o governo dos EUA pode ter dificuldades para se financiar, mesmo até deixar de pagar sua dívida, o equivalente financeiro de um terremoto.
“Embora isso pareça um filme de ficção científica ruim, infelizmente é uma ameaça real”, escreveu Ralph Axel, estrategista de taxas de juros do Bank of America, em um relatório de pesquisa na semana passada. Ele vê as tensões emergentes no mercado do Tesouro como “o maior risco financeiro sistêmico hoje”, com potencial para causar mais danos do que a turbulência imobiliária que precedeu a crise financeira de 2008.
Em resposta à turbulência do mercado nos estágios iniciais da pandemia de coronavírus em 2020, o Fed lançou toda a força de seu poder de fogo, comprando títulos hipotecários e dívidas governamentais em grandes quantidades, em um movimento conhecido como flexibilização quantitativa ou QE Ao se tornar o comprador como último recurso, o Fed ajudou a restaurar a confiança nos mercados e o comércio de títulos do Tesouro começou a se recuperar.
O balanço patrimonial do Fed saltou de pouco mais de US$ 4 trilhões no início de 2020 para um pico de quase US$ 9 trilhões dois anos depois. A estabilidade também trouxe o investimento de volta ao mercado de ações, enriquecendo os investidores e ajudando a alimentar a inflação.
Agora, o Fed está invertendo o curso por meio do aperto quantitativo, ou QT, retirando seu apoio aos mercados financeiros enquanto aumenta as taxas de juros para conter a inflação. Alguns investidores temem que o ritmo acelerado da retração do Fed possa se tornar demais para os mercados, minando a segurança e a confiabilidade do mercado de títulos do Tesouro.
“Eventualmente, todos esses títulos que saem do balanço do Fed vão atrapalhar o mercado”, disse Scott Skyrm, trader da Curvature Securities.
O que os observadores do mercado estão mais preocupados à medida que o balanço do Fed encolhe é algo chamado liquidez – jargão do trader para a facilidade de comprar e vender um ativo financeiro.
Quando os mercados são líquidos, o dinheiro flui livre e facilmente, e os investidores podem comprar e vender um ativo financeiro – neste caso, títulos do Tesouro – a um preço estável com poucos problemas. A falta de liquidez, por outro lado, é como um cano de água entupido; é difícil empurrar qualquer coisa, e o que consegue ultrapassar o bloqueio vem em rajadas, com os preços subindo ou descendo acentuadamente à medida que as negociações não são cumpridas de maneira previsível.
Desde junho de 2021, o Fed permite que um pequeno número de títulos vençam sem serem substituídos. A partir deste mês, o Fed permitirá que até US$ 60 bilhões em títulos do Tesouro e US$ 35 bilhões em títulos hipotecários saiam de seu balanço à medida que as dívidas vencem, duas vezes mais do que nos últimos três meses.
À medida que o Fed recua, não está claro quem preencherá o vazio. E mesmo que novos compradores de títulos possam ser encontrados, a redução na demanda causada pela saída do Fed está aumentando os temores entre os operadores de volatilidade que poderia piorar futuras perturbações do mercado.
As medidas de volatilidade dos preços já estão elevadas e a liquidez é a pior desde a liquidação induzida pela pandemia no início de 2020, disse Subadra Rajappa, estrategista de taxas de juros do Société Générale. “O Fed não quer se encontrar nessa situação novamente”, disse ela. Na semana passada, alguns traders apontaram para o aumento do QT, combinado com comentários de autoridades do Fed sobre aumentos de taxas, para explicar grandes oscilações nos preços do Tesouro.
As tentativas anteriores do Fed de encolher seu balanço não foram totalmente tranquilas. Em setembro de 2019, o Fed estava há cerca de um ano no desenrolar do programa de compra de títulos que decorreu da crise financeira de 2008. Embora estivesse encolhendo seu balanço patrimonial em aproximadamente metade do ritmo que está propondo agora, a escassez de dinheiro no sistema agitou os mercados. O Fed teve que intervir e comprar títulos do Tesouro para ajudar o mercado a funcionar novamente.
Hoje, o encolhimento do balanço patrimonial do Fed não é a única razão pela qual a liquidez está se deteriorando. O preço pelo qual os compradores ou vendedores estão dispostos a negociar depende da certeza de que o preço não se moverá significativamente logo após a conclusão da negociação. Com tanta incerteza – sobre a saúde da economia, o curso da guerra russo-ucraniana ou a trajetória da inflação, para citar apenas algumas coisas – é mais difícil precificar as negociações, reduzindo a liquidez.
A grande escala da dívida do governo dos EUA também desempenha um papel importante. O mercado do Tesouro dobrou na última década, para cerca de US$ 25 trilhões, à medida que as necessidades de financiamento do governo aumentaram. Toda essa dívida precisa ser comprada por alguém, e não apenas pelo Fed.
Se a demanda por títulos do Tesouro não puder acompanhar a oferta, isso poderá puxar os preços para baixo. Os preços se movem na direção oposta aos rendimentos dos títulos, uma medida dos custos dos empréstimos. Os rendimentos mais altos do Tesouro colocariam mais pressão sobre os mutuários que já lutam com a campanha do Fed para reduzir a inflação por meio do aumento das taxas de juros.
“Estou preocupado que estejamos acumulando QT em cima desses aumentos de taxas e isso nos leve à recessão”, disse George Catrambone, chefe de comércio das Américas e diretor de operações do grupo DWS.
Outros dizem que as lições aprendidas com os choques passados tornam os riscos menos assustadores. O Fed introduziu um mecanismo permanente que pode fornecer dinheiro de emergência aos participantes do mercado em caso de crise de liquidez. Um grupo de reguladores financeiros dos EUA também está procurando outras maneiras de fortalecer o mercado do Tesouro.
É importante ressaltar que o Fed não está vendendo ativamente suas participações; é apenas não reinvesti-los no vencimento. E os investidores não terão necessariamente que comprar tudo o que o Fed está deixando escapar de seu balanço. De fato, o Tesouro reduziu significativamente seus empréstimos no ano passado, à medida que as necessidades de financiamento do governo durante a pandemia diminuíram. Por sua vez, isso reduziu o número de títulos do Tesouro que precisam ser comprados pelos investidores.
Brian Sack, diretor-gerente do DE Shaw Group e ex-funcionário do Fed de Nova York, disse que não esperava que o encolhimento do balanço patrimonial do Fed piorasse as condições no mercado do Tesouro. “Não há sinais convincentes de que eles não poderão continuar o QT por um tempo”, disse ele.
Ainda, em um relatório de maio o Fed observou uma piora da liquidez e disse que “o risco de uma deterioração súbita e significativa parece maior do que o normal”. É isso que está inquietando os traders, à medida que o Fed desenrola seu programa de suporte à pandemia com velocidade não testada.
“Por si só, você poderia argumentar que não é grande coisa”, disse Priya Misra, estrategista de taxas de juros da TD Securities. “Mas, visto no contexto de um ambiente menos líquido, onde os eventos de estresse estão tendo um impacto maior, é por isso que estou nervoso com o aumento do QT.”
Jeanna Smialek relatórios contribuídos.
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