A política económica dos EUA em 2021 foi recebida com uma tempestade de críticas por parte de muitos economistas. Não estou falando apenas dos legalistas republicanos, que sempre preveem um desastre quando um democrata chega à Casa Branca. Até os economistas democratas, ou tecnocratas relativamente apolíticos, foram contundentes nas suas denúncias.
Assim, Larry Summers, que foi efectivamente o economista-chefe da administração Obama, jateada Os projetos de lei de gastos do presidente Biden são a “política macroeconômica menos responsável que tivemos nos últimos 40 anos”. Mohamed El-Erian, um economista que costuma ser cauteloso nos seus pronunciamentos, declarou que a Reserva Federal tinha cometido um erro histórico ao não aumentar as taxas de juros em 2021.
Subjacente a estas palavras duras estava a crença não só de que iríamos passar por um período de inflação elevada – o que os críticos acertaram e eu errei – mas também de que voltar a controlar a inflação seria extremamente doloroso, provavelmente envolvendo anos de desemprego muito elevado.
Mas a economia desafiou essa terrível previsão. A inflação desceu apesar do contínuo fortalecimento do emprego. Se as escolhas políticas de 2021 causaram algum dano duradouro, isso é invisível nos dados. Portanto, vamos falar sobre onde está a economia agora e perguntar que danos duradouros, se houver, a política inicial da administração Biden pode ter causado.
O primeiro ponto é que registámos progressos notáveis contra a inflação, tanto progresso que parece quase surreal mesmo para optimistas como eu. Uma boa forma de ver as boas notícias é comparar algumas estimativas padrão da inflação “subjacente” (isto é, medidas que tentam extrair o sinal do ruído) ao longo de diferentes horizontes temporais. Aqui estão duas dessas medidas para o indicador de inflação preferido do Fed, o deflator de despesas de consumo pessoal – uma que exclui os preços voláteis dos alimentos e da energia (abaixo, à esquerda), e outra que exclui todos os grandes movimentos de preços (abaixo, à direita):
Ambos produzem quase o mesmo resultado: inflação abaixo dos 3% nos últimos três meses, inferior à taxa dos últimos seis meses, que por sua vez está abaixo da taxa do ano passado. Isto é o que se espera ver se a inflação estiver a cair de forma constante em direção a algo próximo da meta de 2% do Fed.
Ainda vejo frequentemente declarações no sentido de que, embora tenhamos feito progressos contra a inflação, ainda há muito trabalho a ser feito. Mas os dados dizem que estamos quase lá, e os pessimistas da inflação parecem-me estar empenhados em esforços quase desesperados para encontrar justificações para o seu pessimismo.
E todo este progresso foi alcançado sem custos visíveis em termos de empregos. Na verdade, o emprego recuperou com uma velocidade impressionante da crise causada pela Covid. Aqui está uma medida, a percentagem empregada de adultos com idades entre 25 e 54 anos, comparando a evolução desde Janeiro de 2020 com aquela após o início da última recessão, em Dezembro de 2007:
Da última vez, demorou mais de uma década para alcançar uma recuperação plena do emprego. Desta vez, estávamos acima do emprego pré-Covid em três anos. A desinflação não parece exigir qualquer sacrifício, muito menos a elevada “taxa de sacrifício” – muito desemprego para reduzir a inflação – que muitos previram.
Ainda assim, a inflação não afetou os salários dos trabalhadores? Na verdade não.
Os dados salariais têm sido complicados nos últimos anos. Durante o pior dos confinamentos pandémicos, as perdas de emprego concentraram-se entre os trabalhadores dos serviços com salários mais baixos, de modo que o salário médio disparou simplesmente porque os mais mal pagos não faziam parte da média, e depois desceu à medida que as coisas voltaram ao normal. Neste ponto, porém, a maioria desses efeitos provavelmente já ficou para trás. E o salário real do trabalhador médio – o salário médio por hora dividido pelos preços no consumidor – é mais elevado agora do que antes da pandemia. Os preços são mais altos, mas foram superados pelos salários:
A economia de hoje, então, parece estar em muito boa forma. Houve um aumento da inflação em 2021-2022, mas parece ter sido, sim, transitório. Então, será que os decisores políticos cometeram realmente um erro histórico ao não agirem mais cedo contra a inflação?
Na verdade, há bons argumentos económicos de que um aumento temporário da inflação foi exactamente o que o médico receitou. A pandemia foi um enorme choque que perturbou as cadeias de abastecimento e alterou a combinação de bens e serviços exigidos pelos consumidores. Como resultado, foi necessário que os preços de alguns bens subissem em relação aos preços de outros. E foi mais fácil conseguir este ajustamento nos preços relativos aumentando os preços dos bens que eram escassos em vez de reduzir os preços dos bens que não o eram. Uma explosão inflacionista limitada, como a que se seguiu à Segunda Guerra Mundial, foi sem dúvida a resposta certa – pelo menos em termos económicos estritos.
Se quisermos argumentar que os decisores políticos cometeram um erro histórico em 2021, penso que esse argumento tem de assentar na proposição de que mesmo uma explosão temporária da inflação causou danos psicológicos duradouros, ou talvez ainda mais importantes, políticos.
Não há dúvida de que a percepção pública da economia é muito pior do que a realidade económica. Quando comecei a apresentar este argumento, recebi muitas críticas de jornalistas que argumentavam que o público tinha boas razões para se sentir mal. Neste ponto, porém, é mais ou menos impossível negar que há algo de estranho na visão negativa do público sobre uma economia muito boa.
Existem provavelmente múltiplas razões para esta desconexão, mas uma possibilidade é que o súbito ressurgimento da inflação tenha chocado os americanos que se tinham habituado à estabilidade de preços e que ainda não recuperaram desse choque.
Se isso for verdade, pode ser que as políticas de 2021 tenham sido uma boa economia, mas uma má política. Esta visão, contudo, depende de quanto da aceleração da inflação pode ser atribuída a essas políticas, o que não é totalmente óbvio.
Houve alguns esforços para modelar esta questão, por exemplo, um Bloomberg análise sugerindo que mesmo que o Fed tivesse agido mais cedo, não teria feito muita diferença. Neste ponto, porém, há tantas divergências entre os modeladores económicos que não creio que apelar aos resultados do modelo convença alguém.
Uma alternativa é comparar a inflação nos Estados Unidos com a inflação noutros países que não adoptaram grandes estímulos fiscais. Os críticos da política dos EUA costumavam mencionar a inflação mais baixa na Europa como prova de que o estímulo excessivo era o problema. Neste momento, temos, na verdade, uma inflação muito mais baixa do que a dos europeus, mas, para ser justo, eles foram mais duramente atingidos pelos efeitos da invasão da Ucrânia pela Rússia. Ainda assim, mesmo antes da invasão, a inflação europeia estava a aumentar, embora atrás dos Estados Unidos:
A propósito, observe que tive o cuidado de usar aqui medidas de inflação comparáveis.
Esta comparação sugere que, uma vez que a inflação na América era alguns pontos mais elevada do que a inflação na Europa antes da Ucrânia, o seu pico poderia ter sido alguns pontos mais baixo sem essas políticas expansionistas. Teria isso levado a uma visão pública radicalmente diferente da economia? Eu duvido.
Então, deveria o estímulo fiscal ter sido menor? Sim. O Fed deveria ter começado a aumentar as taxas mais cedo? Sim. Será que alguma dessas coisas teria feito muita diferença para a boa situação em que nos encontramos economicamente ou para a má situação em que nos encontramos politicamente? Provavelmente não.
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