Uma coisa engraçada aconteceu no caminho para o último aumento da taxa do Federal Reserve. O Fed foi grande em 15 de junho, elevando as taxas de juros que controla em 75 pontos-base, ou 0,75 ponto percentual – um aumento acentuado para uma instituição que geralmente tenta se mover gradualmente. Por que a urgência? Como Jerome Powell, o presidente do Fed, deixou claro, ele e seus colegas temiam que as expectativas de inflação estivessem ficando “desancoradas”, o que alguns economistas argumentar poderia fazer com que a inflação se tornasse “entrincheirada”. (A trincheira está perdendo sua âncora? Hora de chamar a polícia de metáforas mistas? Não importa.)
Segundo Powell, um fator na decisão foi um salto na medida das expectativas de inflação de longo prazo da Universidade de Michigan, que ele descreveu como “atraente”. Eu e outros alertamos sobre exagerar no número de um mês, especialmente porque outras medidas de inflação esperada não estavam contando a mesma história – e para ser justo, Powell reconheceu que esse era um número preliminar que poderia ser revisado. Com certeza, o número foi revisado para baixo; aparentemente, as expectativas de inflação não estão perdendo a âncora, afinal. Ops.
Na verdade, a grande história agora parece ser um declínio bastante acentuado nas expectativas do mercado de inflação no médio prazo. Aqui está o ponto de equilíbrio de cinco anos – o spread nas taxas de juros entre títulos comuns do governo dos EUA e títulos protegidos contra inflação que são indexados aos preços ao consumidor:
Esse spread é uma previsão implícita da inflação nos próximos cinco anos; caiu cerca de um ponto percentual desde março. E o quadro subjacente é ainda melhor do que esse número sugere, porque os investidores parecem acreditar que teremos apenas um ano ou mais, se tanto, de inflação elevada, e depois disso voltaremos ao longo prazo do Fed. -executar a meta de 2% de inflação medida pelo deflator de gastos de consumo pessoal, que tende a ficar um pouco abaixo do Índice de Preços ao Consumidor. A partir desta manhã, um estimativa baseada no mercado (mais ou menos de acordo com outros) tem uma inflação de 4,4% no próximo ano, mas apenas 2,2% nos 5 anos seguintes.
Por que essas estimativas são importantes? Não porque os mercados financeiros ou as pesquisas com consumidores sejam especialmente bons em prever a inflação (afinal, nenhum deles previu o aumento da inflação de 2021-22). A questão é que a maioria dos economistas acredita que a inflação esperada é um determinante importante da inflação real.
Pense em preços que são definidos com um ano de antecedência, como muitos contratos salariais, aluguéis de apartamentos e assim por diante. Em uma economia em que todos esperam que todos aumentem os salários em 10% no próximo ano, os empregadores tenderão a oferecer aumentos de 10% toda vez que os salários forem renegociados, apenas para acompanhar, mesmo que a oferta e a demanda de trabalhadores estejam aproximadamente equilibradas. E isso significa que a inflação, uma vez enraizada nas expectativas, pode se autoperpetuar; a única maneira de derrubá-la é projetar um período prolongado em que a demanda fique aquém da oferta – ou seja, uma recessão.
Este não é um cenário hipotético: é mais ou menos onde realmente estávamos no início da década de 1980, quando todos esperavam uma inflação alta e persistente, e foram necessários anos de alto desemprego para controlar as coisas:
O Fed, compreensivelmente, não quer se encontrar nessa situação novamente, por isso é hipersensível a qualquer indicação de que a inflação esperada possa estar saindo do controle. No momento, no entanto, não parece haver tais indicações. De fato, vários canudos ao vento sugerem que o Fed pode estar prestes a experimentar o outro lado de seus erros no ano passado. Naquela época, ficou atrás da curva, não conseguindo ver o aumento contínuo da inflação. Está agora atrás da curva na direção oposta, deixando de ver a queda iminente da inflação?
Para ser justo, os números oficiais de preços ainda não mostram a desaceleração da inflação. Medidas que excluem os preços voláteis de alimentos e energia ou, alternativamente, excluem movimentos extremos de preços sugerem uma inflação subjacente mais ou menos estável em torno de 4%, que o Fed considera inaceitavelmente alta. Mas números não oficiais, alguns deles mais recentes do que os dados oficiais, sugerem que muitas das forças que impulsionaram a inflação recente se reverteram. Por exemplo, lembre-se das taxas de frete? Eles estão mergulhando:
E, de maneira mais geral, os problemas da cadeia de suprimentos que ajudaram a aumentar os preços foram revertidos: os principais varejistas estão comunicando que eles estão sentados em pilhas de estoque em excesso e estão prontos para reduzir os preços na tentativa de tirar as coisas das prateleiras e de seus armazéns.
Por que a inflação pode cair rapidamente? Fatores especiais como Vladimir Putin à parte, muitos analistas – inclusive eu – acreditam que a inflação dos EUA decolou em parte porque os gastos do governo e o dinheiro fácil fizeram com que a economia ficasse superaquecida. Mesmo com esse superaquecimento, no entanto, foi surpreendente o quanto a inflação aumentou.
Evidências históricas sugeriam que a curva de Phillips era bastante plana – ou, para colocar em inglês, a taxa de inflação não era tão sensível ao quão quente ou fria a economia estava funcionando. Mas não era assim que as coisas pareciam em 2021-22, levando muitos economistas a concluir que a relação entre emprego e inflação fica muito mais forte quando a economia está próxima da capacidade. Esquematicamente, a imagem pode ficar assim:
Mas se a inflação foi altamente sensível à demanda no lado positivo (a seta vermelha na imagem), parece provável que também seja altamente sensível no lado negativo (a seta azul).
E com evidências crescentes de que a economia está enfraquecendo rapidamente – agora parece bem possível que a economia tenha realmente contraído no segundo trimestre – parece razoável sugerir que a inflação também cairá rapidamente. Isso, de qualquer forma, é o que os mercados parecem estar antecipando.
Agora, esse avanço contra a inflação, se acontecer, terá um custo. O crescimento da economia dos EUA está claramente desacelerando, e a desaceleração pode facilmente ser forte o suficiente para ser considerada uma recessão, embora provavelmente leve. E como vai demorar um pouco para a inflação reverter totalmente seu aumento, há uma boa chance de vermos um breve período de estagnação econômica combinado com inflação contínua – estagflação.
Mas se eu estiver certo, e os mercados estiverem certos, a parte da “flação” dessa história não durará muito. E mais cedo do que muitas pessoas acreditam, o Fed pode se ver invertendo o curso, tentando desfazer o “veado”.
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